Walter Schloss (1916-2012) ei välttämättä ole sijoittajanimenä suurelle yleisölle niin kuuluisa kuin vaikka Warren Buffet, George Soros tai John Templeton. Schlossin lähes puoli vuosisataa kestänyt ura ja tulokset varainhoitajana hakevat kuitenkin vertaistaan.
Millainen sijoittaja Walter Schloss sitten oikeastaan olikaan? Hän oli arvosijoittamisen ”isän” Benjamin Grahamin oppilas ja työskenteli myös alkuun Grahamin firmassa analyytikkona ennen oman sijoitusyhtiönsä perustamista 1955. Schloss oli yksinäinen susi, jolla ei ollut koskaan avustajien tai analyytikkojen ryhmää apunaan. Ainoastaan hänen poikansa Edwin Schloss liittyi sijoitusfirmaan 1960-luvun lopulla ja he työskentelivät parina yhtiönsä lopettamiseen 2002 asti. Lähes 50 vuotisen taipaleen aikana Schlossien sijoitukset antoivat keskimäärin 21 % vuosituoton (16 % nettotulo asiakkaille kulujen jälkeen). Tämä oli roima ylituotto verrattuna S&P 500 indeksin 10 % keskimääräiseen vuosituottoon samalta ajalta.
Walter Schloss oli koko sijoittajanuransa ajan puhdas klassinen arvosijoittaja, jonka kohteina olivat syvästi aliarvostetut osakkeet. Ben Grahamilta hän oppi kvantitatiivisen menetelmän, jossa ostetaan markkina-arvoltaan alle yhtiön lyhytaikaisen varallisuuden nettoarvon (lyhytaikainen varallisuus miinus kaikki velat) hintaisia osakkeita. Näitä net-net osakkeita löytyi paljon suuren laman jälkeen 1930-luvulla ja vielä 1940- ja 1950-luvullakin. Silloin kun näitä osakkeita löytyi vähemmän Schloss etsi alle tasearvonsa arvostettuja (P/B alle 1) ja alhaisen P/E luvun yhtiöitä. Hän haki sijoituskohteita markkinahintaansa voimakkaasti menettäneistä yrityksistä. Schlossin suosikkimanuaaleja oli 52-week lows – eli lista osakkeista, joiden hinta oli vuodessa laskenut eniten. Schlossin sijoitusyhtiön salkku oli laajasti hajautettu – toisinaan jopa yli 100 eri osakkeeseen. Silti useimmiten 20 suurinta sijoitusta vastasivat n. 60 % salkun sisällöstä ja toisinaan joku yksittäinen osake saattoi kattaa jopa 20 % sijoitusomaisuudesta.
Mitä sitten tämän päivän sijoittaja voi oppia Walter Schlossilta?
- Sijoittamista pitää arvioida pitkällä aikavälillä
Sijoittaminen ja varsinkin sen tulosten arvioiminen on pitkäjänteistä puuhaa. Osakepoimijalla on mahdollisuus voittaa markkinat toimimalla pitkäjänteisesti ja kurinalaisesti. Mikään sijoitusmenetelmä ei toimi joka vuosi ja myös kaikkein menestyksekkäimmille sijoittajille tulee tappiollisia aikoja.
Monista talousjulkaisuista ja artikkeleista on sääli lukea kun sijoitusrahastoja tai muita sijoitusinstrumentteja arvotetaan pääasiassa yhden vuoden tai kolmen vuoden, joskus harvoin 5 vuoden, tulosten perusteella. Valitettavasti näin lyhyen aikavälin tuloksilla on enemmän viihdearvoa kuin todellista merkitystä. Useasti käy vielä niin, että viime vuoden voittajat ovat tämän vuoden häviäjiä.
Valitettavasti se, ettei löydy pidemmän aikavälin tuottohistoriaa (10, 20 tai 30 vuotta) kertoo hyvin paljon sijoitustuotteiden tarjoajista. Muotituotteita kehitetään liukuhihnalta ja niitä tarjotaan kovan markkinoinnin säestyksellä asiakkaille. Jos tuote ei saa siipiä alleen se joko lopetetaan tai sulatetaan johonkin muuhun saman varainhoitoyhtiön tuotteeseen.
Sama koskee usein myös salkunhoitajia. Juuri kun sijoittaja on saanut luottamuksellisen suhteen varainhoitajaan, niin hän vaihtaakin parempien eväiden perässä kilpailevan yrityksen taloon. Vaikka tuotteen nimi pysyisikin samana, mikään ei takaa, että sitä hoidetaan edelleen täysin samojen sijoitusperiaatteiden mukaisesti. Varainhoitoliiketoiminnallamme olisi paljon opittavaa Yhdysvaltojen vanhoilta arvosijoitustaloilta. Vaikka Kahn Brothers, Tweedy Browne, Brandes Funds tai Third Avenue Management eivät ole aivan samoja yhtiöitä kuin aloittaessaan, niin sijoittaja ainakin tietää tarkalleen millainen sijoitusfilosofia heillä on ja tulee olemaan sekä voi arvioida sijoitushistoriaa useiden vuosikymmenien ajalta.
- Asiakkaiden varallisuus aina ensi sijalla
Tämän kevään julkiset kirjoitukset varainhoidosta eivät ole olleet kaikista mairittelevimpia. Korkeiden palkkioiden lisäksi epäilyt suoranaisista väärinkäytöksistä ovat tuoneet tummia pilviä alan ylle. Finanssivalvonta joutui antamaan jopa neljälle yhtiölle julkisen varoituksen ja seuraamusmaksun.
Sen sijaan Walter Schlossille asiakkaat ja heidän varallisuutensa olivat aina ensisijalla. Suurin osa Schlossien asiakkaista oli melko pienen sijoitusvarallisuuden omaavia tavallisia ihmisiä. He todella tarvitsivat varojaan ja niiden hyvällä hoitamisella oli olennainen merkitys näiden sijoittajien tulevaisuudelle. Tämän takia tappioiden ja varallisuuden menettämisen välttäminen oli sijoitustoiminnan ensimmäinen lähtökohta. Se toteutui Schlossien rahastossa sijoittamalla niin halpoihin osakkeisiin, että turvamarginaali oli suuri ja sijoituksen arvon suuri tippuminen oli mitä epätodennäköisintä. Schloss teki pitkällä varainhoitajan uralla tappiota vain 7 vuotena. Jotain asiakkaiden luottamuksesta Schlossiin kertoi se, että ennen sijoitusyhtiönsä lopettamista useat hänen asiakkaistaan olivat sitä jo kolmannessa sukupolvessa.
Walter ja Edwin Schlossin sijoitusrahastossa he salkunhoitajina saivat palkkion vain saavuttamistaan voitoista. Mitään hallinnointipalkkioita ei kerätty. Tämä voi tuntua uskomattomalta tämän päivän sijoitusalalla, jossa tulos tehdään nimenomaan – toisinaan hyvinkin ”rasvaisilla” – hallinnointi, merkintä ja lunastuspalkkiolla. Täytyy kuitenkin muistaa, että Schloss ei ole ollut ainoa lajissaan. Jo Warren Buffett ensimmäisen sijoitusosakkuusyhtiönsä perustaessaan toimi samalla tavalla. Tämän päivän varainhoitajista ainakin Monish Pabrai ja Guy Spier ovat pitäneet samaa perinnettä yllä. Olisiko tässä mietittävää suomalaisillekin aktiivisen varainhoidon tarjoajille?
- keskity siihen mitä osaat ja pysy omassa menetelmässäsi
Tutkitusti on monia erilaisia tapoja menestyä sijoittajana. Jo yhdenkin tunnusluvun avulla, kuten P/E, P/B, EV/EBIT tai korkealla osinkotuotolla, voidaan todistetusti voittaa markkinat. Yleensä heikko kohta yhtälössä on sijoittaja itse. Ei malteta tai pystytä pysymään valitussa strategiassa. Mikään sijoitusmenetelmä ei toimi joka tilanteessa ja joka vuosi. Vaikeita aikoja kohdatessa tunteet menevät helposti analyyttisen järjen edelle ja sijoittajalla on houkutus hypätä markkinahumun viemäksi ja lähteä seuraamaan aina uusinta muotivirtausta.
Walter Schlossin mielestä on tärkeintä, että sijoittaja tuntee itsensä – omat vahvuutensa ja heikkoutensa. Niiden pohjalta pitää rakentaa strategia, jota pystyy noudattamaan niin ylä- kuin alamäissä ja nukkumaan yönsä hyvin. Schlossille se oli voimakkaasti aliarvostettujen osakkeiden ostaminen riittävällä hajautuksella. Hän on itse todennut: ”Jos liiketoiminta on dollarin arvoista ja voin ostaa sen 40 sentillä, niin jotain hyvää sijoitukselleni voi tapahtua.”
Paljon Walter Schlossista kertoo hänen hyvän ystävänsä Warren Buffettin toteamus: ”Walter tiesi kuinka tunnistaa osake, joka oli myynnissä todellista arvoaan halvemmalla. Hän ei kantanut huolta oliko maanantai, tammikuu tai vaalivuosi. Hän vain osti uudestaan ja uudestaan aliarvostettuja osakkeita. Walter omisti paljon useampia osakkeita kuin minä ja oli vähemmän kiinnostunut liiketoiminnan luonteesta. Mielipiteilläni ei tuntunut olevan paljon vaikutusta häneen. Ja tämä oli Walterin vahvuus; kukaan ei pystynyt vaikuttamaan häneen”.
Jos haluat tutustua Walter Schlossiin lähemmin, niin hänestä on kappale ainakin seuraavissa muutenkin mielenkiintoisissa kirjoissa:
John Train: ”Money Master of Our Time”
Greenwald, Kahn, Sonkin, van Biema; “Value Investing: From Graham to Buffet and Beyond”
Ronald W. Chan: “The Value Investors”
Myös seuraavien nettisivujen kautta voi syventää tietämystään Walter Schlossista:
http://csinvesting.org/wp-content/uploads/2014/10/Walter-Schloss-OID-Interview.pdf
https://valuehunter.files.wordpress.com/2009/05/14136584-walter-schloss-barrons-19851.pdf
https://valuehunter.files.wordpress.com/2009/03/schloss_factors.pdf
https://valuehunter.files.wordpress.com/2009/04/graham_reminiscence.pdf
http://www.gurufocus.com/news/162766/walter-schloss-1916–2012-
http://www8.gsb.columbia.edu/valueinvesting/research/schlossarchives
http://www.netnethunter.com/your-essential-guide-to-walter-schloss-investing/
http://vintagevalueinvesting.com/the-walter-schloss-approach-to-value-investing/
Ja lopuksi Warren Buffettin loistava puhe Columbia Business Schoolin 50-vuotisjuhlatilaisuudessa:
https://www8.gsb.columbia.edu/articles/columbia-business/superinvestors
TES Klassisen Arvosijoittajan Matkassa 